資管行業，路在何方？

資管行業，路在何方？

2018-2019年資產管理行業出臺了多個各個細分領域的政策文件如資管新規及理財子公司相關政策對資管行業的發展產生了深遠的影響?；谫Y管新規這個行業的“憲法”基礎上，各類資管機構如銀行的理財產品不再“保本”、剛性兌付在一個個資管領域被真正打破、理財子公司的運轉情況也得到了披露等等。整個資管領域的新生態、新格局正在逐步建立起來，行業頭部機構隨著兩極分化的到來優勢得到加強，戰略眼光短視，沒有布局增量資管業務的機構在存量業務轉型的泥潭里無法自拔，資管行業正在發生巨大的變化，在這個變局之中，無數資管行業資深人士不禁發問，未來資管行業路在何方，在本文中，正略咨詢通過整理近年來行業專業人士觀點，研判未來大資管行業發展方向。

資產管理一言以蔽之就是“受托人代人理財、委托人風險自擔”。委托人作為投資人將資金委托給管理人且投資的收益與風險由委托人自行承擔，受托人通過發揮自身的專業投資管理能力從而實現受托資金的投資增值且根據約定收取管理費。資產管理增值能力是行業永遠的稀缺資源。

大資管行業由商業銀行理財、證券公司及其資管子公司、公募基金、私募基金、信托公司、保險資管、期貨資管等構成。

截至2021年底，行業整體規模達到140萬億，管理資產規模從大到小為銀行理財，信托計劃，公募基金，私募基金，券商資管，基金專戶，保險資管，期貨資管等。預計到2025年將達到200萬億元。

一、行業現狀

行業標準逐步統一、政策框架已經搭建完畢。

2012-2017年資管行業在混亂中高速成長，2018年4月資管新規及理財新規、理財子公司管理辦法、證監會體系私募資管新規、信托新規、保險資管新規等大量資管行業細分領域的規范文件發布后將大資管行業的標準進行了初步的統一，也指明了資管行業明確的轉型方向，具體體現在以下4個方面：

（1）通過確立基金法和證券法作為上位法明確了信托關系、資管產品為證券產品的法律關系。

（2）對投資端、銷售端與產品發行端等資管行業價值鏈各環節進行了標準統一并要求基于資管新規制定各個細分領域的準則，大幅降低了資管機構的監管套利機會從源頭抑制不平等競爭。

（3）鼓勵機構開展主動管理類和投資類業務并抑制資金（資產）池業務且打破剛性兌付，同時將通道類業務大幅的壓縮，抑制融資類和通道類資管業務。

（4）提出了存量資產的管理要求，通過明確各個資管細分領域相關政策的安排指明資管行業的轉型方向。

二、發展方向

01、牌照管理模式將會覆蓋私人銀行等財富管理業務

鑒于產品的分類以及銷售端的約束，后續監管機構可能會對開展私人銀行業務、財富管理業務以及高凈值業務采取牌照管理模式，設置一定的準入門檻。中長期來看強烈建議商業銀行積極主動發展私人銀行業務，否則后續面臨準入門檻時再行開展可能會遙遙無期。目前更多的銀行正期望于通過私人銀行業務模式將傳統的資產管理業務客戶遷徙成為中高端客戶，如平安銀行、招商銀行、北京銀行等。

因此，私人銀行業務通過不斷地交叉營銷提高了存量客戶的質量，不單單起到增加客戶黏性的目的。同時，客戶數量并不是限制私人銀行業務發展的障礙，例如招商銀行提供的私人銀行產品主要受眾是外部客戶而非本行零售客戶，因此私人銀行從另一個角度看對銀行的展業有一定的幫助，提高了銀行的渠道銷售能力。

02、競爭合作并存，行業生態重塑

大資管行業涉及到銀行、信托、券商、公募基金、私募基金、保險、期貨、金融資產投資等各領域，應該說是最能體現金融生態演進的一個領域。特別是在資管新規及行業細則的統一規范下，我們看到并可預期到，未來各資管行業正在統一的規則下公平運行、平等競爭。

考慮到不同細分資管行業的優劣勢存在明顯差異，如公募基金和私募基金更擅長上市股票投資、私募股權和創投基金更擅長股權創投類企業的股權投資、保險資管更擅長大項目和長期限項目、券商更擅長信用債投資、銀行更涉及債權類資產，因此當一類資管機構想要搭建其大類資產配置框架時，采取和不同資管機構之間的合作無疑是最好方式，這也是近期以來FOF、MOM較為火爆的大背景，實際上這并不遙遠，很多資管機構已經踐行于此。

03、存量轉型迫不得已，增量轉型彎道超車

雖然這兩年來在資管新規以及相關行業細則等強監管環境的約束之下，一些資管機構的規模出現了不斷壓降的情形，意味著對這些機構而言，其存量壓降的速度大于增量增長的速度，但是正略咨詢要說的是，這種做法并不可取。

實際上存量轉型是非常被動和短視的做法，目前整個資管行業已經告別了單純存量壓降的時代，諸如公募基金、銀行理財、保險資管等細分資管行業已經在規模上進入了明顯上揚的通道中。在這種環境下，正略咨詢看到，行業分化已經十分清晰，一些率先轉型并大力發展增量資管業務的機構已經走在市場前列，而那些存量資管業務規模過大，增量業務布局緩慢且無法轉型的機構正在逐漸成為被市場淘汰的對象，行業分化的格局正逐步形成。

三、標桿啟示

通過對國內外優秀資管機構的標桿分析，堅持長期主義的主動管理資管機構往往在大資管行業周期變化中競爭勝出，該類資管機構的典型關鍵成功因素有：

01、公司治理方面建立市場化股權架構員工持股綁定利益

資管公司治理特殊性較強，人是資管公司最關鍵的核心資產，不同于一般企業的公司治理，人力資本為資產管理公司主要的資本形態，雖然對資本金有一定要求但實際門檻不高，管理的主要是投資者委托的資產和人力資源。而股權結構決定了公司管理體系和治理機制，不穩定的股權結構、頻繁的變動交易，不利于資管公司長期管理體系的發展。

根據晨星的研究成果，私有股權架構的美國基金公司在回報率和費用率上有一定優勢。根據1997-2016年的的基金回報率、費用率數據進行統計分析，私有股權結構基金相比公共股權結構基金，年平均回報率高出47bps、年平均費用率低13bps，充分體現出私有股權架構基金在經營上的優勢。

02、管理體系方面多元基金經理機制競爭壁壘重要來源

多基金經理制度的優勢主要體現在避免明星基金經理衍生問題、激勵機制和薪酬體系清晰、突破大型基金管理障礙、資產組合更加多樣化等。根據晨星研究，3名以上基金經理管理的基金有較為明顯的長期超額回報。

根據晨星基于1997-2016年基金回報數據統計分析，采取1名/2名/3名及以上基金經理管理的基金相對美國大型基金行業平均回報率的超額收益分別為年均8bps/-7bps/15bps，3名以上基金經理管理的基金有較為明顯的長期超額回報。

03、組織架構方面構建扁平組織體系催生創新思想理念

以扁平組織架構為核心，力求人人平等，相互尊重、共同發展。在等級森嚴的制度下，員工往往會受到制度的限制而無法傳達有價值的想法，從而讓許多好的投資理念在誕生前就被終止。有時出彩的想法可能來自那些有創新思想的個體，而不是由公司發起的自上而下的指令，因此鼓勵企業家精神，倡導和激勵思想創新可以把公司架構看成是一個有機體，當體內“細胞”能夠不受到等級的限制持續地創新迭代，讓整個有機體保持活力。

04、晉升機制方面高自由度晉升路徑完善人才梯隊建設

弱化等級制度、提供彈性的調整機制和自由度較高的職業選擇路徑。注重開發個人和團隊能力，為了發揮每位員工的最大優勢和能力，在組織架構和設計方面不斷進行創新，根據每一位員工的具體特點將每一份工作精心設計且不斷改進。

05、投研文化方面秉持價值投資理念堅持長期主義

關注被投標的和資產的全方位細節，遠高于同業平均水平的實地獨立調研，充分了解行業內的公司，并同管理層建立聯系，以獲得更多的信息進行深入研究，輔助投資決策。重視基本面研究及估值，在投資組合及面對市場波動時經驗豐富，換手率低于同類型資管機構。

06、產品策略方面低費率疊加高夏普抵御風險能力突出

在產品設計上堅守長期策略，不跟風設立流行行業基金，而是依據自身投資理念和價值評判設計產品。收益方面，長周期看產品基本均能跑贏基準。